Η «γκρίνια» στη Wall Street δεν έλειψε στο ετήσιο κλείσιμο των αγορών, παρά τις ισχυρές επιδόσεις για το σύνολο του έτους. Σύμφωνα με τους αναλυτές της Morgan Stanley, o δείκτης S&P 500 υποχώρησε κατά περίπου 2,5% τον Δεκέμβριο, κυρίως λόγω της έντονης ανόδου των μακροπρόθεσμων αποδόσεων των κρατικών ομολόγων των ΗΠΑ. Είναι σαφές ότι οι υψηλότερες αποδόσεις τείνουν να καθιστούν τα ομόλογα πιο ελκυστικά σε σχέση με τις μετοχές που έχουν ρίσκο. Μάλιστα, τους τελευταίους δύο μήνες, η απόδοση του 10ετούς κρατικού ομολόγου αυξήθηκε περισσότερο από 50 μονάδες βάσης σε περίπου 4,8%, σε υψηλό εννέα μηνών.
Για πολλούς επενδυτές, αυτή η άνοδος των αποδόσεων μπορεί να φαίνεται αντιφατική, δεδομένου ότι η πρόσφατη νομισματική χαλάρωση από την Ομοσπονδιακή Κεντρική Τράπεζα των ΗΠΑ και οι προβλέψεις των οικονομολόγων και αναλυτών της Wall Street για επιβράδυνση της οικονομίας θα επιβάρυναν συνήθως τις μακροπρόθεσμες αποδόσεις.
Η ανάλυση της κίνησης της 10ετούς απόδοσης στα βασικά της μέρη δείχνει ότι οι επενδυτές ομολόγων μπορεί να έχουν εντοπίσει τουλάχιστον δύο βασικές τάσεις ή σενάρια που οδηγούν σε υψηλότερες από το αναμενόμενο αποδόσεις, σύμφωνα με τη Morgan Stanley.
Το πρώτο σενάριο είναι αυτό της Ισχυρής ανάπτυξης με σταθερό πληθωρισμό. Όπως είναι γνωστό, η ονομαστική απόδοση του 10ετούς κρατικού ομολόγου περιλαμβάνει διάφορα στοιχεία που σηματοδοτούν τις προσδοκίες των επενδυτών. Το ένα είναι η προσαρμοσμένη στον πληθωρισμό ή «πραγματική» απόδοση, η οποία λειτουργεί ως υποκατάστατο της αναμενόμενης οικονομικής ανάπτυξης.
Το δεύτερο είναι η «πληθωριστική απόδοση», το οποίο μετρά τις μελλοντικές προσδοκίες των επενδυτών για τον πληθωρισμό. Είναι σημαντικό να γίνει κατανοητό ποιο από αυτά οδήγησε πρόσφατα σε άνοδο τις αποδόσεις των 10ετών κρατικών ομολόγων.
Πολλοί επενδυτές, συμπεριλαμβανομένης και της Morgan Stanley, έχουν αρχίσει να ανησυχούν ότι οι προτεινόμενες πολιτικές της επερχόμενης κυβέρνησης σχετικά με τους δασμούς και τις απελάσεις ενδέχεται να αυξήσουν τον πληθωρισμό, καθώς οι εταιρείες που πληρώνουν δασμούς ενδέχεται να μετακυλήσουν το κόστος στους καταναλωτές, ενώ οι απελάσεις ενδέχεται να μειώσουν τον αριθμό των διαθέσιμων εργαζομένων και έτσι να ασκήσουν ανοδικές πιέσεις στους μισθούς.
Είναι ενδιαφέρον, ωστόσο, ότι οι αγορές κρατικών ομολόγων αντικατοπτρίζουν σήμερα μια εξαιρετικά σταθερή προοπτική για τον πληθωρισμό, με το ισοδύναμο επιτόκιο να παραμένει αμετάβλητο γύρω στο 2,3% τους τελευταίους δύο μήνες.
Αντίθετα, η πραγματική συνιστώσα της απόδοσης έχει αυξηθεί κατά περίπου 25-28 μονάδες βάσης, σε περίπου 2,3%, το υψηλότερο επίπεδο από το 2009, όταν μετράται σε τριμηνιαία βάση. Αυτό υποδηλώνει ότι οι αγορές κρατικών ομολόγων βλέπουν προσδοκίες μεγαλύτερες από αυτές που προβλέπει η κοινή γνώμη για την οικονομική ανάπτυξη στο μέλλον. Μια ισχυρότερη από την αναμενόμενη οικονομία, με τη σειρά της, μπορεί να ωθήσει προς τα πάνω την εκτίμηση της Fed για το λεγόμενο ουδέτερο επιτόκιο, δηλαδή το επιτόκιο που διατηρεί την οικονομία σε ισορροπία.
Ένας άλλος, ίσως πιο σημαντικός, τρόπος για να γίνει κατανοητή η πρόσφατη κίνηση των αποδόσεων του 10ετούς κρατικού ομολόγου είναι η εξέταση του «premium διαρκείας», το οποίο είναι η πρόσθετη απόδοση που αναμένουν οι επενδυτές για τη διακράτηση ενός μακροπρόθεσμου ομολόγου, αντί μιας σειράς βραχυπρόθεσμων ομολόγων, λόγω της αβεβαιότητας γύρω από τις μελλοντικές μεταβολές των επιτοκίων που ενδέχεται να επηρεάσουν την τιμή του.
Το premium του 10ετούς κρατικού ομολόγου, αφού παρέμεινε κοντά στο μηδέν ή αρνητικό για το μεγαλύτερο μέρος των τελευταίων 15 ετών, αυξήθηκε κατά 27-30 μονάδες βάσης τους τελευταίους δύο μήνες, σε περίπου 55 μονάδες βάσης - το υψηλότερο επίπεδό του από το 2015 - καθώς η πολιτική της Fed ομαλοποιείται.
Αυτό υποδηλώνει ότι οι επενδυτές ομολόγων ενδέχεται να αναμένουν όλο και περισσότερο να αποζημιωθούν για τους κινδύνους που σχετίζονται με την πολιτική. Αυτοί περιλαμβάνουν πιθανότατα τις μη χρηματοδοτούμενες δαπάνες για το έλλειμμα της αμερικανικής κυβέρνησης και το υπερβάλλον χρέος, καθώς και την αναμενόμενη αλλαγή στη στρατηγική χρηματοδότησης του Δημοσίου, ώστε να περιλαμβάνει την έκδοση περισσότερων μακροπρόθεσμων ομολόγων, και πιθανές αλλαγές στη διαχείριση του ισολογισμού της Fed.
Τι πρέπει να προσέχουν οι επενδυτές
Σε πολύ σύντομο χρονικό διάστημα, όλη αυτή η μεταβλητότητα μπορεί να αφήσει τα αμερικανικά ομόλογα μακράς διάρκειας σε χαμηλή τιμή, με περιθώριο ανόδου και να δημιουργήσει μια ευκαιρία αγοράς. Οι τιμές των ομολόγων πέφτουν όταν οι αποδόσεις αυξάνονται
Ωστόσο, για τις αμερικανικές μετοχές, σύμφωνα με τους αναλυτές της Morgan Stanley, η άνοδος των αποδόσεων είναι όλο και πιο επισφαλής, καθώς αφήνει τις σχετικές αποτιμήσεις μετοχών-ομολόγων κοντά σε ακραίες τιμές. Με την απόδοση του 10ετούς κρατικού ομολόγου στο σημείο που βρίσκεται, το τρέχον ασφάλιστρο κινδύνου μετοχών του S&P 500, δηλαδή η ανταμοιβή που μπορεί να περιμένει ένας επενδυτής για την κατοχή μετοχών έναντι των κρατικών ομολόγων χωρίς κίνδυνο, είναι αρνητικό κατά 9 μονάδες βάσης.
Η τελευταία φορά που οι μετοχές ήταν τόσο ακριβές σε σχέση με τα ομόλογα ήταν το 1999-2000, πριν από την έκρηξη της φούσκας dotcom.
Έχοντας αυτό κατά νου, οι επενδυτές θα πρέπει να εξετάσουν το ενδεχόμενο να χρησιμοποιήσουν την πρόσφατη πώληση των κρατικών ομολόγων ως σημείο εισόδου για τη δημιουργία θέσεων στα πιστωτικά ομόλογα.
Ακόμη θα πρέπει να εξεταστεί και το ενδεχόμενο συμπλήρωσης των θέσεων σε τοποθετήσεις σταθερού εισοδήματος με επενδυτικά εμπιστεύματα ακίνητης περιουσίας κατοικιών (REITs), στρατηγικές hedge fund, προνομιούχες μετοχές, μετοχές με υψηλά μερίσματα και χρέος αναδυόμενων αγορών (EM).
Μεταξύ των μετοχών ανάπτυξης υψηλής αξίας, θα πρέπει οι επενδυτές να είναι επιλεκτικοί και να αποφεύγουν τις εκθέσεις σε μετοχές εταιρειών που παρουσιάζουν συνωστισμό (crowded trade), δηλαδή μεγάλη δραστηριότητα από θεσμικούς επενδυτές σε σύγκριση με τη ρευστότητά τους.
