Aν εξαιρέσει κανείς την περιοχή της Κίνας, τα περισσότερα χρηματιστήρια σπάνε το ένα ρεκόρ μετά το άλλο, με πολλές αγορές να φιγουράρουν σε νέα ιστορικά υψηλά και τον δείκτη MSCI World, - ο ευρύς δείκτης των παγκόσμιων ανεπτυγμένων μετοχών - να έχει φτάσει επίσης σε υψηλό όλων των εποχών.
Η επενδυτική αισιοδοξία λοιπόν βρίσκεται στα ύψη παρά το περίπλοκο γεωπολιτικό περιβάλλον, τροφοδοτούμενη από:
- Την υποχώρηση του πληθωρισμού - αν και απέχει από τα ζητούμενα επίπεδα - με τα οικονομικά στοιχεία την ίδια στιγμή να παραμένουν ισχυρά,
- την εκτίμηση ότι λόγω της προόδου στον έλεγχο του πληθωρισμού, οι Κεντρικές Τράπεζες θα μειώσουν σύντομα τα επιτόκια,
- τα καλά εταιρικά αποτελέσματα. Το τέταρτο τρίμηνο του 2023 με τα μέχρι στιγμής στοιχεία, ο μικτός ρυθμός αύξησης κερδών από έτος σε έτος για τον S&P 500 είναι 3,2% ενώ το 75% των εταιρειών του S&P 500 ανέφεραν θετική έκπληξη για τα EPS και το 65% ανέφεραν θετική έκπληξη για τα έσοδα,
- οι αποδόσεις των ομολόγων έχουν πέσει δεδομένης της προσδοκίας για μείωση των επιτοκίων, ενώ την ίδια στιγμή οι αγορές των μετοχών υποστηρίζονται από το τεχνολογικό άλμα που αναμένεται να προσφέρει η Τεχνητή Νοημοσύνη αλλά και την εμπιστοσύνη για την οικονομική ανάπτυξη, η οποία στις ΗΠΑ παραμένει ισχυρή.
Η απουσία κάποιας έστω υποτυπώδους τεχνικής διόρθωσης όμως, έχει αρχίσει την ίδια στιγμή να προκαλεί προβληματισμούς κυρίως σε θεωρητικό επίπεδο, με τα δημοσιεύματα σχετικά με το πόσο πιθανόν είναι να δούμε σύντομα μια σοβαρή διόρθωση να έχουν αυξηθεί κάθετα αυτή την εβδομάδα.
Οι ανησυχίες πέραν της γεωπολιτικής κατάστασης με δύο ανοικτά μέτωπα, στην Ουκρανία και στη Μέση Ανατολή, εδράζονται κυρίως:
- Στο γεγονός ότι το ράλι στη Wall - αλλά και σε άλλες αγορές - περιορίζεται σε ένα στενό εύρος μετοχών με επίκεντρο εκείνες του τεχνολογικού τομέα.
Αυτή η συνθήκη αποτελεί για αρκετούς αναλυτές ίσως το πιο αδύναμο σημείο του τρέχοντος ανοδικού κύματος.
Πράγματι, αν ανοίξουμε το κάδρο και εξετάζοντας το 2023, ο S&P 500 αυξήθηκε κατά 24,2%, αλλά σε μια ισόσταθμη βάση η άνοδος αυτή θα ήταν μόλις πέριξ του 11,6%.
Η ψαλίδα μεγαλώνει αν επικεντρωθούμε στην απόδοση των «Magnificent Seven», οι οποίες μεσοσταθμικά πέρυσι απέδωσαν 76% με τις υπόλοιπες 493 μετοχές του S&P 500 να σημειώνουν απόδοση μόλις 14%, σύμφωνα με τους αναλυτές της Goldman Sachs. (σ.σ:Οι επτά γίγαντες αποτελούν σχεδόν το 30% της συνολικής κεφαλαιοποίησης του S&P 500).
- Στην εκτίμηση ότι ο S&P 500 στο σύνολό του αρχίζει να γίνεται ακριβός.
Ο προθεσμιακός λόγος P/E 12 μηνών για τον S&P 500 είναι 20,4. Αυτή η αναλογία P/E είναι πάνω από τον μέσο όρο 5 ετών (19,0) και πάνω από τον μέσο όρο 10 ετών (17,7), ενώ σύμφωνα με μια μερίδα αναλυτών, μια αναλογία τιμής προς κέρδη γύρω από αυτό το επίπεδο προηγουμένως ερχόταν μόνο σε περιόδους ποσοτικής χαλάρωσης και επιτόκια 0%. Όχι ποσοτικής σύσφιξης και ύψους επιτοκίων άνω του 5,25%-5.5% όπως συμβαίνει σήμερα!
Αν προσθέσουμε τώρα ότι οι προσδοκίες για κέρδη ανά μετοχή ολόκληρου του έτους για τον δείκτη έχουν μειωθεί από 245 - 250 δολάρια τον Οκτώβριο στα 243 δολάρια σήμερα, γίνεται κατανοητό ότι μια επιφυλακτικότητα για τη συνέχεια του ράλι - σε θεωρητικό πάντα επίπεδο - αρχίζει να εμφανίζεται σε ένα μέρος της αγοράς.
Εξέλιξη απόλυτα λογική αν σκεφτεί κανείς ότι σπάνια τα εταιρικά κέρδη αποτιμούνται τόσο υψηλά όσο στις ημέρες μας.
Τα sell offs είναι πάντα απρόσμενα
Από την επιφυλακτικότητα όμως μέχρι την πυροδότηση πωλήσεων ο δρόμος μπορεί να αποδειχθεί μεγάλος.
Πιστεύουμε ότι στην παρούσα φάση, οι αγορές θα προσφέρουν μια σοβαρή και μεγάλη διόρθωση μόνο σε περίπτωση κάποιου αιφνίδιου γεγονότος σε κάποιο από τα έξι μέτωπα κινδύνου που περιγράψαμε διεξοδικά στο Οutlook του 2024.
Δείτε άλλωστε πότε πυροδοτήθηκαν οι πρόσφατες μεγάλες διορθώσεις: Μετά από μια υγειονομική κρίση, μετά την εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία και μια μικρότερη διόρθωση από την κρίση στον περιφερειακό τραπεζικό τομέα των ΗΠΑ. Οι διορθώσεις αυτές ήταν αιφνίδιες, γρήγορες, απότομες και πλέον μοιάζουν απλά με σύντομες διακοπές στο ανοδικό chart των αγορών.
Τώρα όσον αφορά την άποψη ότι το ράλι έχει ξεπεράσει πολύ την πραγματική βελτίωση των θεμελιωδών στοιχείων και τις εύλογες προσδοκίες για συνεχή βελτίωση, θα μας βρει κάπου στη μέση. Για αρκετές μετοχές αυτό ισχύει, για κάποιες άλλες όμως όχι. Γι’αυτό άλλωστε από την αρχή της χρονιάς καταθέσαμε την άποψη ότι εφεξής η επιλογή των μετοχών θα είναι αυτή που θα κάνει τη διαφορά σε ένα χαρτοφυλάκιο.
Για πολλούς το ράλι που βασίζεται σε μεγάλο βαθμό στον ενθουσιασμό για τις μεγάλες μετοχές τεχνολογίας έχει δημιουργήσει συνθήκες φούσκας όπως εκείνη των dot-com στα τέλη του 1990.
Η άποψη της στήλης είναι ότι είναι μάλλον νωρίς να ενστερνιστεί κανείς αυτή την άποψη. Για παράδειγμα, τα έσοδα και τα κέρδη της απόλυτης πρωταγωνίστριας Nvidia αυξάνονται πράγματι με εκπληκτικό ρυθμό. Επί της ουσίας πρόκειται για «αστρικά αποτελέσματα» και το guidance από τη διοίκηση της Nvidia δεν θεωρούμε ότι είναι έωλο, καθώς είμαστε μόλις στην αρχή της επανάστασης της Τεχνητής Νοημοσύνης.
Αν και είναι πολύ πιθανόν η εταιρεία να μη διατηρήσει επ’άπειρον τη μονοπωλιακή της θέση και σαφώς οι υψηλές προσδοκίες αποτελούν τις περισσότερες φορές μια πιθανή παγίδα, εντούτοις για τα αμέσως επόμενα τρίμηνα η ανάπτυξη της αναμένεται να συνεχίσει να είναι εξαιρετικά δυνατή.
Ανοίγοντας το πλάνο, οι Magnificent Seven αναμένεται να έχουν αύξηση εσόδων από έτος σε έτος 14%, πολύ καλύτερη από το 2% που αναμένεται από τις άλλες μετοχές του S&P 500.
Αθρόες πωλήσεις λοιπόν θα εμφανιστούν και σε αυτές επί τη εμφανίσει ενός μαύρου κύκνου που θα δημιουργήσει συστημικό πανικό και κατάρρευση της επενδυτικής ψυχολογίας. Άλλωστε οι μαύροι κύκνοι δεν είναι ούτε ένας ούτε δύο πάνω από τον ουρανό των αγορών τα τελευταία δύο χρόνια.
Σ’ ένα τέτοιο σενάριο, οι μετοχές τεχνολογίας δεδομένων των μεγάλων κερδών που έχουν δώσει προφανώς και θα υποστούν μεγάλες πιέσεις, όμως θα είναι και οι πρώτες που θα συνέλθουν όταν το πρώτο τσουνάμι παρέλθει, δεδομένης της αναπτυξιακής τους δυναμικής.
Προς μετοχές πολλών ταχυτήτων
Οι αποδόσεις των μετοχών τις τελευταίες δεκαετίες παρά τις όποιες διορθώσεις, ήταν πολύ καλύτερες από κάθε άλλη κατηγορία περιουσιακών στοιχείων, ακόμα και από εκείνες των ομολόγων και της αγοράς κατοικίας.
Για ένα διόλου ευκαταφρόνητο μέρος της αγοράς όμως, η ένταση του ούριου ανέμου θα κοπάσει.
Βλέπετε, οι γενεσιουργές αιτίες αυτού του ούριου ανέμου τείνουν να εξαντληθούν.
Η πρώτη δεν είναι άλλη από τα αθρόα προγράμματα ποσοτικής χαλάρωσης και τα μηδενικά επιτόκια των προηγούμενων χρόνων. Από το 1989 έως το 2019 το μέσο επιτόκιο δανεισμού των αμερικανικών εταιρειών μειώθηκε κατά τα δύο τρίτα.
Δεδομένων των νέων συνθηκών της αποπαγκοσμιοποίησης και της κλιματικής αλλαγής όμως, είναι πολύ δύσκολο ο πληθωρισμός να αποκλιμακωθεί τόσο που να επιτρέψει και πάλι την επιστροφή των επιτοκίων στο μηδέν.
Η δεύτερη γενεσιουργός αιτία του επί δεκαετίες ούριου ανέμου πάνω από τις μετοχές ήταν η μείωση των φορολογικών συντελεστών, κάτι που επέτρεψε στις εταιρείες να αυξήσουν την κερδοφορία τους και άρα τη μερισματική τους πολιτική και τις επαναγορές ιδίων.
Στις ΗΠΑ για παράδειγμα, τις τελευταίες δύο δεκαετίες ο πραγματικός εταιρικός φορολογικός συντελεστής μειώθηκε κατά τα τρία πέμπτα.
Και εδώ όμως ο άνεμος έχει ήδη αρχίσει να αλλάζει. Σύμφωνα με πρόσφατη ανάλυση στο Economist, σε 142 χώρες το 2022 και το 2023 ο διάμεσος συντελεστής εταιρικού φόρου αυξήθηκε για πρώτη φορά εδώ και δεκαετίες. Για παράδειγμα, το 2023 η Βρετανία αύξησε τον κύριο συντελεστή εταιρικού φόρου από 19% σε 25%.
Επιπλέον, αν τελικά καθιερωθεί ο παγκόσμιος ελάχιστος πραγματικός συντελεστής εταιρικού φόρου 15% για τις μεγάλες πολυεθνικές επιχειρήσεις, τότε οι εταιρείες αυτές πιθανότατα θα πληρώσουν μεταξύ 6,5% και 8,1% περισσότερο φόρο, κάτι που θα περιορίσει την καθαρή κερδοφορία.
Βέβαια, εδώ υπάρχει ο αντίλογος ότι ο ελάχιστος εταιρικός φόρος για τις πολυεθνικές ενδεχομένως να «σκοντάψει» μόνιμα στις ΗΠΑ. Και αυτό γιατί ενώ η κυβέρνηση Μπάιντεν έχει υποστηρίξει τη μεταρρύθμιση, οι διεθνείς φορολογικές συνθήκες απαιτούν πλειοψηφία δύο τρίτων - 67 ψήφους - στη Γερουσία των ΗΠΑ για επικύρωση.
Η κοινοβουλευτική ομάδα των Δημοκρατικών όμως, η οποία κατέχει ένα ισχνό προβάδισμα δεν έχει τον απαραίτητο αριθμό ψήφων για να παρακάμψει την αντίσταση που προβάλλουν οι Ρεπουμπλικανοί.
Χωρίς την επικύρωση των ΗΠΑ λοιπόν, η απαιτούμενη ελάχιστη βάση για να τεθεί σε ισχύ η συμφωνία για τον φόρο του 15% στις πολυεθνικές δεν θα πληρείται. Επιπλέον, μια πιθανή εκλογική νίκη του Ντόναλντ Τραμπ στις αμερικανικές εκλογές ενδέχεται να οδηγήσει σε πλήρη ακύρωση της διαδικασίας.
Όπως και να έχει όμως, η ανάγκη πλέον για δημοσιονομική πειθαρχία προκειμένου να απελευθερωθούν κονδύλια για τις τεράστιες επενδύσεις που απαιτούνται για την πράσινη μετάβαση μια περίοδο που η χρηματοδότηση έχει παύσει να είναι φθηνή, είναι δύσκολο να επιτρέψει τους μέχρι πρότινος χαμηλούς φορολογικούς συντελεστές.
Το υψηλότερο χρηματοδοτικό κόστος λοιπόν και η υψηλότερη φορολογία είναι θέμα χρόνου να επηρεάσουν την τελική γραμμή αποτελεσμάτων σε πολλές εταιρείες και μόνο αυτές με μεγάλη αναπτυξιακή δυναμική και δύναμη τιμολόγησης θα μπορέσουν να διατηρήσουν υψηλά τον πήχη.
Aποποίηση Ευθύνης
Το υλικό αυτό παρέχεται για πληροφοριακούς και μόνο σκοπούς. Σε καμία περίπτωση δεν πρέπει να εκληφθεί ως προσφορά, συμβουλή ή προτροπή για την αγορά ή πώληση των αναφερόμενων προϊόντων. Παρόλο που οι πληροφορίες που περιέχονται βασίζονται σε πηγές που θεωρούνται αξιόπιστες, καμία διασφάλιση δε δίνεται ότι είναι πλήρεις ή ακριβείς και δεν θα πρέπει να εκλαμβάνονται ως τέτοιες.
