Της Μαίρης Βενέτη*
Τα αρνητικά επιτόκια δεν είναι μια καινούργια μόδα. Αποτελούν ένα αντισυμβατικό μεν, δημοφιλές δε εργαλείο των οικονομιών που έχουν χρόνιο χαμηλό πληθωρισμό, όπως η Ιαπωνία και τα τελευταία χρόνια η Ευρώπη.
Πρόσφατα όμως, οι παρατηρητικοί των αγορών έχουν προσέξει ότι τα αρνητικά επιτόκια έχουν αρχίσει να ελκύουν και τις Κεντρικές Τράπεζες που επιθυμούν να χαλιναγωγήσουν την ενίσχυση της ισοτιμίας του εθνικού τους νομίσματος.
Η Τράπεζα της Νέας Ζηλανδίας για παράδειγμα, άφησε ανοιχτό το ενδεχόμενο αρνητικών επιτοκίων παρά το γεγονός ότι το βασικό της επιτόκιο έχει ήδη μειωθεί πέρα από τις προσδοκίες, κατά 50 μονάδες βάσης, οδηγώντας το δολάριο Ν. Ζηλανδίας στα χαμηλά τριάμισι ετών.
Επίσης, οι εθνικές τράπεζες της Αυστραλίας, της Ινδίας και της Ταϊλάνδης εξέπληξαν πρόσφατα τις αγορές- και τον πρόεδρο Τραμπ- με επιθετικές μειώσεις επιτοκίων, που είχαν σαν κύριο στόχο την αντιμετώπιση της οικονομικής επιβράδυνσης εξαιτίας του εμπορικού πολέμου μεταξύ ΗΠΑ- Κίνας.
Η αλήθεια είναι ότι στις ταχέως αναπτυσσόμενες χώρες της νοτιοανατολικής Ασίας και της Ωκεανίας, τέτοιου τύπου αντισυμβατικές πολιτικές, κάθε άλλο παρά προσφιλείς ήταν.
Μέχρι πρότινος, αντιμετώπιζαν τα υψηλά επιτόκια ως ένα καλό εφαλτήριο μείωσης σε περίπτωση αποδυνάμωσης της οικονομίας.
Επιπλέον υπήρχε η αντίληψη ότι μια γρήγορη μείωση των επιτοκίων πιθανότατα να οδηγήσει σε μαζικές εκροές κεφαλαίων.
Τα πράγματα όμως έχουν αλλάξει δραματικά.
Το σφυροκόπημα των εμπορικών συμφωνιών από τον Πρόεδρο Τραμπ δημιούργησε μεγάλη αστάθεια στις οικονομίες της νοτιοανατολικής Ασίας που βασίζονται στο εμπόριο.
Ως εκ τούτου, είναι φυσικό να προσπαθούν μέσω της υποτίμησης του νομίσματος να προσπαθούν να στηρίξουν τις εξαγωγές τους και να αντισταθμίσουν τις απώλειες.. Τα αρνητικά επιτόκια είναι ένα χρήσιμο εργαλείο έναντι να πετύχουν αυτόν τον στόχο, μιας και η θεωρία ορίζει ότι διευρύνοντας τη διαφορά έναντι των επιτοκίων του δολαρίου, τα εθνικά τους νομίσματα δεν ανατιμώνται ως προς το νόμισμα των ΗΠΑ.
Μέσα από αυτό το πρίσμα, τη στήλη δεν θα την εκπλήξει αν δούμε εφεξής και άλλες επιθετικές μειώσεις επιτοκίων, όχι μόνο από τον χώρο της νοτιανατολικής Ασίας αλλά και της Ωκεανίας, με μόνο κίνητρο την χαλιναγώγηση των εθνικών νομισμάτων.
Το παράδειγμα της Ευρώπης
Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα -ΕΚΤ- ξεκίνησε τη δική της περιπέτεια με τα αρνητικά επιτόκια πριν από πέντε χρόνια, τον Ιούνιο του 2014.
Η διακύμανση του ζεύγους eur/usd εκείνον τον μήνα ήταν μεταξύ του 1,3503 έως 1,3698, για να κλείσει στο 1,2099 το ίδιο έτος. Τη χρονιά που διανύουμε η διακύμανση του ζεύγους είναι μεταξύ του 1,1027 εως 1,1570. Εξετάζοντας τους μέσους όρους, βλέπουμε ότι το ευρώ έχασε το 1/5 της αξίας του σε σχέση με το δολάριο των ΗΠΑ.
Ταυτόχρονα έχει ενδιαφέρον να σημειώσουμε ότι το κόστος του εταιρικού δανεισμού υποχώρησε στο 1,6% τον Ιούνιο κατά μέσον όρο, από το 2,8% τον Ιούνιο του 2014, ενώ η ανάπτυξη αρχικά ανήλθε, για να τείνει εν συνεχεία προς τη στασιμότητα και εν τέλει προς την επιβράδυνση.
Ποιό είναι το συμπέρασμα από το παράδειγμα της ΕΚΤ;
Ότι το ουσιαστικό κέρδος των αρνητικών επιτοκίων ήταν η επιρροή τους στην ισοτιμία του ευρώ έναντι του δολαρίου.
Η θεωρία δεν ισχύει για όλους
Ωστόσο, η Τράπεζα της Ιαπωνίας έχει διαφορετική εμπειρία από την ΕΚΤ, καθώς το γιεν αποδυναμώθηκε μεν όταν υιοθέτησε τα αρνητικά επιτόκια, αλλά μόνο βραχυπρόθεσμα.
Μακροπρόθεσμα η Ιαπωνία βίωσε σημαντική ανατίμηση του γιεν και αυτό από μόνο του μας αποδεικνύει ότι υπάρχει ένα όριο στον αντίκτυπο της διαφοράς των επιτοκίων.
Άλλωστε ας μην ξεχνάμε ότι το γιεν αντιμετωπίζεται από τους επενδυτές ως ένα από τα παραδοσιακά επενδυτικά καταφύγια, όταν μειώνεται στις αγορές η όρεξη για ρίσκο.
Έτσι, το ζεύγος usd/jpy έχει χάσει από το 2016 την επαφή του με το 121 και αυτές τις ημέρες διαπραγματεύεται πέριξ του 106,5 ήτοι περίπου 12% χαμηλότερα.
Μήπως όμως ήταν καλύτερη η επίπτωση των αρνητικών επιτοκίων της Ιαπωνίας στην ανάπτυξη και τον πληθωρισμό;
Κάθε άλλο, καθώς το δεύτερο τρίμηνο του 2019 η ιαπωνική οικονομία ελάχιστα αναπτύχθηκε- κατά 0,4% σε τριμηνιαία βάση έναντι 0,7% το πρώτο τρίμηνο του 2016- ενώ ο ετήσιος πληθωρισμός διαμορφώθηκε στο 0,6% τον Ιούλιο, πολύ πιο κάτω από τον στόχο του 2%.
Τέλος, τα επιτόκια διατραπεζικού δανεισμού βρίσκονταν στο 0,80% το 2016 όταν εισήγαγε τα αρνητικά επιτόκια η Τράπεζα της Ιαπωνίας και διαμορφώθηκαν στο 0,75% τον φετινό Ιούνιο.
Όχι και τόσο μεγάλη πρόοδος, έτσι δεν είναι;
Το ιαπωνικό μάθημα
Πριν λίγα χρόνια επικρατούσε η άποψη πως ο αποπληθωρισμός ήταν απίθανο να συμπεριληφθεί στη λίστα με τους μεγαλύτερους οικονομικούς κινδύνους για τις δυτικές χώρες.
Ως εκ τούτου, λίγοι οικονομολόγοι θεωρούσαν ότι οι δυτικές οικονομίες είχαν κάτι να μάθουν από την πολυετή μάχη της Ιαπωνίας απέναντι στην πτώση των πραγματικών τιμών, στις χαμηλές προσδοκίες για το μελλοντικό πληθωρισμό και στις συνεπακόλουθες δυσμενείς επιπτώσεις για την κατανάλωση και τις επενδύσεις.
Ωστόσο, οι εξελίξεις στα μεγέθη του πληθωρισμού και της ανάπτυξης, ειδικά στη Γηραιά Ήπειρο, δίνουν μια άλλη σημασία στην κατανόηση του ιαπωνικού παραδείγματος.
Ένα από τα μεγαλύτερα μαθήματα που πήραμε από την Ιαπωνία είναι ότι, όσο μεγαλύτερο χρονικό διάστημα είναι μια οικονομία σε καθεστώς χαμηλής ανάπτυξης, τόσο μεγαλύτερα είναι τα διαρθρωτικά εμπόδια που εμποδίζουν την απογείωσή της.
Τι εννούμε;
Στις αρχές της τελευταίας δεκαετίας, όλοι υποστήριζαν ότι η «χαμένη δεκαετία» της οικονομικής ανάπτυξης της Ιαπωνίας θα μπορούσε να είχε αποφευχθεί εάν οι φορείς χάραξης πολιτικής της χώρας είχαν υιοθετήσει πιο έγκαιρα νομισματικά και δημοσιονομικά μέτρα.
Μα αυτό δεν έκαναν ακριβώς οι δυτικές οικονομίες μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση του 2008;
Ωστόσο, παρά τα αθρόα αντισυμβατικά μέτρα στήριξης τόσο της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ όσο και της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, ούτε η ευρωπαϊκή ανάπτυξη, ούτε η αμερικανική κατάφεραν να αποκτήσουν την απαραίτητη ταχύτητα διαφυγής από τον χαμηλό πληθωρισμό και τους χαμηλούς ρυθμούς ανάπτυξης.
Αντίθετα η πτώση των τιμών είναι ένας από τους βασικούς παράγοντες ανησυχίας της ΕΚΤ και σε μικρότερο βαθμό της FED, με την πρώτη να έχει δεθεί εδώ και καιρό στο άρμα των αρνητικών επιτοκίων, χωρίς να λύνει το πρόβλημα του χαμηλού πληθωρισμού, αλλά ούτε και της τόνωσης του τραπεζικού δανεισμού, έναντι να απογειωθεί η ανάπτυξη.
Γιατί ποιά ήταν η πρωταρχική φιλοσοφία των τεχνητά χαμηλών επιτοκίων;
Να προσφέρουν κίνητρο ώστε τα χρήματα να μην λιμνάζουν στις τράπεζες, αλλά μέσω της τόνωσης του τραπεζικού δανεισμού να κατευθυνθούν προς την οικονομία.
Τα πράγματα όμως εξελίχθηκαν κάπως διαφορετικά.
Το χρήμα κατευθύνθηκε κυρίως στα χρηματιστήρια και η ανάπτυξη βαίνει με ολοένα και πιο επιβραδυνόμενο ρυθμό.
Όχι και τόσο καλό background για τους νέους κύκλους μείωσης επιτοκίων που περιμένουμε την εβδομάδα που μας έρχεται.
Συμπέρασμα made in Japan
Το ιαπωνικό παράδειγμα αναδεικνύει την ανάγκη επαναπροσέγγισης των μη συμβατικών νομισματικών πολιτικών, καθώς έχει συνδεθεί με μια σειρά συνεπειών. Από τη μείωση της ρευστότητας στις αγορές κρατικών ομολόγων και τις υποψίες πολιτικού ελέγχου της Κεντρικής Τράπεζας, έως την απεμπλοκή των νοικοκυριών από το χρηματοπιστωτικό σύστημα και την διογκούμενη λαϊκή δυσαρέσκεια.
Ποιός είναι όμως ο αληθινός λόγος της αποτυχίας των Κεντρικών Τραπεζών;
Ότι ποτέ δεν αντικαταστάθηκαν τα έκτακτα μέτρα των Κεντρικών Τραπεζών από μια ολοκληρωμένη πολιτική δράση.
Το λάθος αρχικά της Ιαπωνίας και μετέπειτα των υπολοίπων χωρών, είναι ότι ανέθεσαν στις Κεντρικές Τράπεζες να σηκώσουν μόνες τους το βάρος της πολιτικής, χωρίς αυτές να συμμετέχουν με μια αλλαγή στο δημοσιονομικό μείγμα και τις απαραίτητες διαρθρωτικές μεταρρυθμίσεις.
Το αποτέλεσμα είναι να είμαστε σχεδόν στο όριο πριν τα αντισυμβατικά μέτρα των Κεντρικών Τραπεζών να καταστούν αντιπαραγωγικά.
Το πιο σημαντικό μάθημα μας το έχει δώσει ήδη ο Πρωθυπουργός της Ιαπωνίας.
Ο Shinzo Abe έχει μιλήσει πολλάκις για την ανάγκη να εφαρμόσουν οι φορείς χάραξης πολιτικής ταυτόχρονα τα «τρία βέλη», ήτοι την χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής και την αύξηση των κυβερνητικών δαπανών μαζί με την απελευθέρωση των αγορών.
Από μόνα τους τα πρώτα δύο βέλη, όπως ανακάλυψε η Ιαπωνία μετά από τόσα χρόνια ταλαιπωρίας, δεν αρκούν.
Πρέπει να αντιμετωπιστούν και τα διαρθρωτικά εμπόδια της ανάπτυξης, όπως το αντιπαραγωγικό κόστος εισόδου σε ορισμένους κλάδους, οι ανεπαρκείς υποδομές, οι μη λειτουργικές αγορές εργασίας ή οι πολλές φορές εντέχνως κρυμμένοι θύλακες υπερχρέωσης.
Αυτή τη στιγμή, η παγκόσμια κοινότητα απέχει πολύ από το παραπάνω μοντέλο.
Αποποίηση Ευθύνης
Το υλικό αυτό παρέχεται για πληροφοριακούς και μόνο σκοπούς. Σε καμία περίπτωση δεν πρέπει να εκληφθεί ως προσφορά, συμβουλή, ή προτροπή για αγορά ή πώληση των αναφερομένων προϊόντων. Παρόλο που οι πληροφορίες που περιέχονται, βασίζονται σε πηγές που θεωρούνται αξιόπιστες, καμία διασφάλιση δεν δίνεται ότι είναι ακριβείς ή πλήρεις και δεν θα πρέπει να εκλαμβάνονται ως τέτοιες.
*Η κ. Μαίρη Βενέτη είναι πιστοποιημένη Διαχειριστής από την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς
