Η εξαμηνιαία Έκθεση Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας της Τράπεζας της Αγγλίας, υπογράμμισε τις ευπάθειες και προκλήσεις των ιδιωτικών επενδυτικών κεφαλαίων (PE). Οι ευπάθειες, περιλαμβάνουν πολλαπλά επίπεδα μόχλευσης και ισχυρούς δεσμούς με πιο ριψοκίνδυνες πιστωτικές αγορές, με «αδιαφανείς» πρακτικές αποτίμησης και διαχείρισης κινδύνου.
«Πολλές τράπεζες δεν είναι σε θέση να προσδιορίσουν και να υπολογίσουν συστηματικά ή να μετρήσουν τα συνδυασμένα ανοίγματά τους σε πιστωτικό κίνδυνο ή έναντι αντισυμβαλλομένου στον τομέα των ιδιωτικών επενδύσεων», ανέφερε σε επιστολή που απέστειλε στους επικεφαλής διαχείρισης κινδύνου των δανειστών, η επόπτρια της BoE.
Η ΕΚΤ στην αντίστοιχη Αξιολόγηση Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας, κάνει εκτενή αναφορά στις πρακτικές των ιδιωτικών κεφαλαίων και παρουσιάζει ενδιαφέροντα στοιχεία.
Τα ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια παραμένουν η μεγαλύτερη κατηγορία ενεργητικού, αντιπροσωπεύοντας το 68% των παγκόσμιων περιουσιακών στοιχείων υπό διαχείριση σε PE, ακολουθούμενα από τα αμοιβαία κεφάλαια πραγματικών περιουσιακών στοιχείων με 20% και την ιδιωτική πίστωση με 12%.
Ενώ τα υπό διαχείριση περιουσιακά στοιχεία σε PE που βρίσκονται στη ζώνη του ευρώ είναι ακόμη μικρά σε σύγκριση με τα κεφάλαια που επενδύουν σε δημόσιες αγορές, έχουν καταγράψει ραγδαία αύξηση την τελευταία δεκαετία. Οι σύνθετοι ετήσιοι ρυθμοί ανάπτυξης ανέρχονται σε 14% για τα ιδιωτικά πιστωτικά κεφάλαια, 12% για τα αμοιβαία κεφάλαια πραγματικού ενεργητικού και 10% για τα ιδιωτικά επενδυτικά κεφάλαια.
Σε παγκόσμιο επίπεδο, οι ασφαλιστικές εταιρείες και τα συνταξιοδοτικά ταμεία αντιπροσωπεύουν σχεδόν το 75% των επενδύσεων σε PE και περίπου το 86% σε ιδιωτικά πιστωτικά ταμεία. Εστιάζοντας στην ευρωζώνη, τα τελευταία διαθέσιμα στοιχεία δείχνουν ότι τα επαγγελματικά συνταξιοδοτικά ταμεία είχαν επενδύσει περίπου το 4% του συνόλου του ενεργητικού τους σε PE και 2% σε ταμεία υποδομής το τρίτο τρίμηνο του 2023, ενώ τα ανοίγματα σε ιδιωτικές πιστώσεις ήταν πιθανότατα σημαντικά χαμηλότερα. Οι ασφαλιστές είχαν ακόμη μικρότερα ανοίγματα σε PE, ιδιωτικές πιστώσεις και κεφάλαια υποδομής, αλλά είχαν σημαντικότερο μερίδιο άμεσων δανείων στους ισολογισμούς τους.
H FT αναδεικνύει, πως τα PE έχουν υφάνει ένα ιστό χρέους γύρω από τα τραπεζικά ιδρύματα. Μέσα από ένα συλλογικό άρθρο, εμβαθύνει πέρα από τις τυπικές μοχλευμένες εξαγορές. Καθώς η συγκεκριμένη κατηγορία διακρίνεται για την έλλειψη ρευστότητας και απαιτεί δέσμευση χρόνων ώσπου να αποδώσει το χαρτοφυλάκιο των επενδύσεων, η τριετής επιβράδυνση έχει δημιουργήσει επιπρόσθετες ανησυχίες σε όλους τους εμπλεκομένους.
Σε μια βιομηχανία που αγγίζει το $8 τρισ., στην προσπάθεια να απεγκλωβιστούν από τις παγωμένες επενδύσεις και να δημιουργήσουν πρόσοδο στους επενδυτές, τα PE έχουν επινοήσει ευφάνταστους τρόπους, προσθέτοντας φρέσκο χρέος.
Τέτοια είναι, η δημιουργία οχημάτων ειδικών κεφαλαίων που αγοράζουν μερίδιο σε δευτερογενή αγορά καθώς και επενδυτικών εταιριών που αντλούν κεφάλαια για να αγοράζουν μετοχές των PE, ώστε να έχουν συμμετοχή στα έσοδα και τα κέρδη. Συχνά στην πυραμίδα των επενδυτικών σχημάτων, εμφανίζονται οι πρωταρχικοί παίκτες φορώντας διαφορετική ενδυμασία.
Υπάρχει διάχυτος προβληματισμός πως η ρευστότητα που δημιουργείται είναι εντελώς πλασματική, ενώ δεν παραλείπεται η επισήμανση πως σε κάθε επίπεδο, το χρέος αυξάνεται μασκαρεμένο ή ανακυκλώνεται σε δαιδαλώδεις λαβυρίνθους χρηματοοικονομικής μηχανικής.
Τα πιο αμφιλεγόμενα είναι οι ανακεφαλαιοποιήσεις μερισμάτων και δανεισμός καθαρής αξίας ενεργητικού. Και στις δύο περιπτώσεις, δανείζονται για να διανέμουν μερίσματα στους δυσαρεστημένους μετόχους και να πληρώσουν τόκους και κουπόνια που έχουν υποσχεθεί. Τα δάνεια στις παραπάνω μορφές έφτασαν τα $130 δις, μόνο την περασμένη χρονιά
Σε όσους θυμούνται την οικονομική κρίση του 2008, ο μεγάλος πονοκέφαλος των εποπτικών αρχών, στον υπολογισμό του μεγέθους των ζημιών, ήταν η αποτίμηση των στοιχείων ενεργητικού που είχαν πάψει να διαπραγματεύονται. Ενδεικτικά αναφέρουμε τις αγορές ενυπόθηκων δανείων και commercial paper που είχαν στην κυριολεξία παγώσει. Όταν σε μια αγορά έχουν αποσυρθεί οι αγοραστές, πρακτικά η τιμή των διαπραγματεύσιμων τίτλων είναι Μηδέν !
Τη συγκεκριμένη ανησυχία πραγματεύεται πρόσφατο άρθρο του Bloomberg, όπου εκφράζεται η άποψη πως δεν αποκλείεται να πλησιάζουμε στην μέρα της κρίσης για τις επενδύσεις PE.
Πώς μπορεί να εντοπιστεί μια φούσκα ή ακόμα και ευκαιρία σε κάτι που δεν έχει πρακτικά τιμή και οποιαδήποτε τιμή είναι αποτέλεσμα δημιουργικής λογιστικής; Γίνεται ιδιαίτερη αναφορά για την έλλειψη διαφάνειας και λογοδοσίας, ενώ οι απόπειρες λειτουργίας μετρήσιμων δεικτών παραμένει νεφελώδης.
Όπως επισημαίνεται, την τελευταία δεκαετία, τα δημόσια συνταξιοδοτικά ταμεία επέδειξαν ιδιαίτερο ζήλο για επενδύσεις σε PE, σε σημείο να αντιπροσωπεύουν περίπου το 15% των χαρτοφυλακίων τους. Είναι αξιοσημείωτο το γεγονός ότι παρά τη μεγαλύτερη σε διάρκεια ανοδική αγορά στην πρόσφατη μνήμη, η κατάσταση χρηματοδότησης πολλών συνταξιοδοτικών ταμείων επιδεινώθηκε.
Αυτό οφείλεται σε μεγάλο βαθμό επειδή οι αισιόδοξες υποθέσεις τους σχετικά με τις αποδόσεις των επενδύσεων (που αφορούν κυρίως PE επενδύσεις) δεν ευδοκίμησαν. Εάν οι ιδιωτικές τους επενδύσεις δεν αποδώσουν καθόλου, είτε οι συνταξιούχοι θα δουν τις συντάξεις τους να περικόπτονται είτε οι φορολογούμενοι θα πρέπει να βάλουν το χέρι στην τσέπη…
Ξεχωριστό κεφάλαιο αφιερώνει και το ΔΝΤ στην Παγκόσμια Έκθεση Οικονομικής Σταθερότητας που εξέδωσε πρόσφατα. Κάνοντας εκτενή ανάλυση των κινδύνων, επικεντρώνεται στις μακροοικονομικές ανισορροπίες που ενδέχεται να ενισχύσουν αρνητικούς κραδασμούς στην πραγματική οικονομία. Εστιάζει κυρίως σε αναντιστοιχίες ρευστότητας, μόχλευση, αποτιμήσεις περιουσιακών στοιχείων και διασύνδεση.
Μας πληροφορεί πως τα σοβαρά κενά δεδομένων εμποδίζουν μια ολοκληρωμένη αξιολόγηση για το πώς η ιδιωτική πίστη επηρεάζει τη χρηματοπιστωτική σταθερότητα. Τόσο οι διασυνδέσεις όσο και πιθανή μετάδοση ρίσκου που έχουν μεγάλα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα, από ανοίγματα στη συγκεκριμένη κατηγορία περιουσιακών στοιχείων είναι ελάχιστα κατανοητή και εξαιρετικά αδιαφανής.
Επειδή οι εν λόγω επενδύσεις αναπτύχθηκαν ταχύτητα την προηγούμενη δεκαετία και δεν έχουν αντιμετωπίσει κάποια σοβαρή ύφεση προς το παρόν. Επίσης, το μέγεθος και εύρος, καθώς και πολλά χαρακτηριστικά που έχουν σχεδιαστεί για να μετριάζουν τους κινδύνους δεν έχουν ακόμη δοκιμαστεί στην πράξη.
Επιπλέον, τα ιδιωτικά πιστωτικά δάνεια, είναι μη αξιολογημένα, σπάνια διαπραγματεύονται, συνήθως αποτιμώνται υποκειμενικά με τη μέθοδο «mark to model» από τρίτους (υπηρεσίες τιμολόγησης), χωρίς τυποποιημένους όρους για τις συμβάσεις. Οι αυξανόμενοι κίνδυνοι και οι πιθανές επιπτώσεις τους μπορεί επομένως να είναι δύσκολο να εντοπιστούν εκ των προτέρων.
Από ότι φαίνεται, οι εποπτικές αρχές έχουν ανεβάσει το επίπεδο συναγερμού και παρακολουθούν στενά τις εξελίξεις στην αγορά των ιδιωτικών επενδυτικών κεφαλαίων. Προς το παρόν δείχνουν ανακουφισμένες, καθότι η χρηματαγορά καλπάζει και υπάρχει απόλυτη νηνεμία. Όμως οι τερατώδεις πιστωτικές γραμμές -γραμμές χρέους για την ακρίβεια- που έχουν χορηγηθεί, τρομάζουν άπαντες.
Αλλά πιο πολύ τρομάζει το γεγονός πως δεν υπάρχει σαφής εικόνα για το μέγεθος και συνέπειες της διάχυσης, όταν θα φυσήξει δυνατός άνεμος. Τότε και μόνο τότε θα φανεί αν υπάρχει όντως σχέδιο έκτακτης ανάγκης ή απλά ελπίζουν να μην τύχει στη βάρδια τους.
* Ο Νίκος Τσαγκανέλιας είναι στέλεχος χρηματοοικονομικών επιχειρήσεων για τρεις δεκαετίες και διαθέτει μεταπτυχιακό στις Διεθνείς και Ευρωπαϊκές Οικονομικές Σπουδές. Από το 2015 εργάζεται στην Tavira Financial Ltd.
