Της Μαίρης Βενέτη
Το 2019 ολοκληρώνεται με εξαιρετικές αποδόσεις σχεδόν σε όλο το εύρος των χρηματοπιστωτικών αγορών.
Τα εύσημα ανήκουν για άλλη μια φορά στις Κεντρικές Τράπεζες, οι οποίες έμαθαν καλά το μάθημα του 2008 και έκαναν στροφή 180 μοιρών μέσα στην χρονιά, δωρίζοντας εκ νέου άφθονη ρευστότητα στο σύστημα, έναντι να ανταπεξέλθει στις αντιξοότητες.
Μα υπάρχουν αντιξοότητες μια χρονιά που ο S&P σκαρφαλώνει από υψηλό σε υψηλό και πολλές από τις ευρωπαϊκές αγορές πλησιάζουν τα δικά τους ιστορικά υψηλά;
Και όμως υπάρχουν και είναι πολύ πιο βαθιές από την σινοαμερικανική διαμάχη ή το Brexit, ακόμα και από τις γεωπολιτικές εντάσεις.
Για την ακρίβεια, τα «στατικά» προβλήματα του συστήματος είναι ως ένα μεγάλο βαθμό απόρροια των παραπάνω εξελίξεων.
Όσο τα «ρίχτερ» παραμένουν σχετικά μικρά, οι Κεντρικές Τράπεζες απορροφούν τους κραδασμούς τόσο από την πτώση της μεταποίησης που έχει προκαλέσει η εμπορική διαμάχη, όσο και από την αβεβαιότητα που έχουν δημιουργήσει στο επιχειρείν εξελίξεις όπως το Brexit, ή η άνοδος του λαϊκισμού σε αρκετές γωνιές του κόσμου.
Οι επενδυτές από τη μεριά τους, στηρίζονται στη βεβαιότητα ότι οι Κεντρικές Τράπεζες θα παρέχουν για πάντα ευρεία ρευστότητα και έτσι έχουν υποκύψει στην εθιστική ηδονή της ανάληψης ολοένα και μεγαλύτερου ρίσκου για ολοένα και μικρότερη απόδοση, μιας και τα αρνητικά επιτόκια έχουν εξανεμίσει τις αποδόσεις των μικρού ρίσκου στοιχείων του ενεργητικού.
Πόσο σίγουρος όμως μπορεί να είναι κανείς ότι οι σεισμικές δονήσεις θα παραμείνουν μέσα στις «μικρές τιμές» της κλίμακας ρίχτερ;
Θα στοιχηματίζατε τα κεφάλαια σας σε ένα τέτοιο σενάριο;
Πριν βιαστούμε να είμαστε απόλυτοι, ας δούμε τι λέει για όλα αυτά το ίδιο το «σύστημα».
Το ΔΝΤ προχώρησε σε μια προσομοίωση της κρίσης που ανταποκρίνεται κατά 50% στην κρίση του 2008/2009, έναντι να ερευνήσει τις συνέπειες στο διεθνές χρηματοπιστωτικό σύστημα.
Στο πλαίσιο της έρευνάς του, έβαλε στο μικροσκόπιο τις οικονομίες οκτώ συνολικά χωρών: ΗΠΑ, Ιαπωνίας, Κίνας, Γερμανίας, Μεγάλης Βρετανίας, Γαλλίας, Ιταλίας και Ισπανίας.
Τα συνολικά εταιρικά χρέη στις οκτώ αυτές μεγάλες οικονομίες ανέρχονται σήμερα σε 51 τρισ. δολάρια, από 34 τρισ. το 2009.
Σύμφωνα με την προσομοίωση, τα χρέη των επιχειρήσεων που δεν θα μπορούσαν να χρηματοδοτήσουν το δανεισμό τους με δικά τους έσοδα θα ανέρχονταν στα 19 τρισ. δολάρια. Ήτοι το 40% των εταιρικών χρεών των παραπάνω χωρών.
Υπόψιν ότι πολλά από αυτά τα εταιρικά χρέη φιγουράρουν σε επενδυτικά χαρτοφυλάκια ομολόγων και κατά πάσα πιθανότητα να φιγουράρουν και στο δικό σας χαρτοφυλάκιο, μέσω ενός αμοιβαίου για παράδειγμα.
Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα από την πλευρά της, ασκεί μια γενναία αυτοκριτική στην ίδια την πολιτική της (!) μέσω της τελευταίας έκθεσης της για την Χρηματοοικονομική Σταθερότητα.
Παραδέχεται ότι τα χαμηλά επιτόκια μπορεί να στηρίζουν την οικονομική δραστηριότητα στην Ευρωζώνη, εντούτοις ενθαρρύνουν την υπερβολική ανάληψη κινδύνου. Επενδυτικά κεφάλαια, ασφαλιστικές εταιρείες ακόμα και συνταξιοδοτικά ταμεία έχουν ενδώσει στον εθισμό της εποχής, ενώ η υπερβολική ανάληψη κινδύνου εμφανίζεται και σε ορισμένες αγορές ακινήτων.
Σύμφωνα με τον αντιπρόεδρο της ΕΚΤ, ο κίνδυνος έγκειται ακριβώς σε ένα ενδεχόμενο μιας ξαφνικής αναπροσαρμογής των χρηματοοικονομικών στοιχείων.
Σε ένα τέτοιο σενάριο, οι αυξημένοι πιστωτικοί κίνδυνοι θα μετατραπούν σε κινδύνους ρευστότητας.
Οι κίνδυνοι ρευστότητας όμως σε συνδυασμό με την υψηλή μόχλευση, μπορεί να μετατραπούν σε πανικό.
Ή όπως κομψά διετύπωσε η ΕΚΤ, «...ενδεχομένως τα χρηματοοικονομικά ιδρύματα να αντιδράσουν με έναν τρόπο που θα προκαλεί την εξάπλωση των διαταραχών στο ευρύτερο χρηματοοικονομικό σύστημα».
Στόχος της νέας χρονιάς είναι η διατήρηση κεφαλαίου
Στον κόσμο των αγορών η τάση είναι φίλη μας, αλλά η γνώση και η πρόγνωση είναι οι δικλείδες ασφαλείας.
Όσοι φέρουν τον τίτλο του επενδυτή λοιπόν, είναι συνετό να έχουν πλήρη ενημέρωση όσον αφορά τους κινδύνους που έχουν αναλάβει.
Αυτήν την ενημέρωση τη διαθέτουν πλουσιοπάροχα οι θεσμικοί φορείς μέσα στις μακροσκελείς, αλλά αποκαλυπτικές αναλύσεις τους.
Η πρόσφατη έκθεση της Κεντρικής Τράπεζας των Κεντρικών Τραπεζών -κατά κόσμον Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών, BIS – αποκαλύπτει τον μεγαλύτερο κίνδυνο που κληροδοτεί η τρέχουσα χρονιά στην επόμενη, εξιστορώντας μας
πώς γλυτώσαμε πριν τρεις μόλις μήνες, μια χρηματοπιστωτική κρίση που μπροστά της το 2008 θα φαινόταν «βόλτα στο πάρκο».
Ας πάρουμε όμως τα πράγματα από την αρχή.
Κρίση ρευστότητας την εποχή του αθρόου χρήματος;
Στις 17 Σεπτεμβρίου η έλλειψη ρευστότητας έπληξε για πρώτη φορά φέτος την αγορά βραχυπρόθεσμου δανεισμού των ΗΠΑ.
Η Fed στην προσπάθεια της να οδηγήσει χαμηλότερα το overnight repo rate, αναγκάστηκε να προχωρήσει μέσα στο φθινόπωρο σε παρεμβάσεις ύψους άνω των 322 δισ. δολαρίων.
Η έλλειψη ρευστότητας στην αρχή αποδόθηκε σε συγκυριακούς λόγους, όπως για παράδειγμα το γεγονός ότι πολλές αμερικανικές επιχειρήσεις, που αποτελούν και τους μεγάλους παρόχους μετρητών στις συναλλαγές repos, απέσυραν εκείνες τις ημέρες δισεκατομμύρια δολάρια από ταμεία βραχυπρόθεσμου δανεισμού, έναντι να εξοφλήσουν φορολογικές υποχρεώσεις.
Η Fed όμως κατέστησε «μόνιμες» τις παρεμβάσεις αυτές , διοχετεύοντας στην αγορά overnight καθημερινά 75 δισ. δολάρια εως τις 10 Οκτωβρίου.
Άφησε μάλιστα ανοικτό το εν λόγω πρόγραμμα μέχρι τα τέλη του Ιανουαρίου του 2020, αποδομώντας τις όποιες δικαιολογίες περί συγκυριακού χαρακτήρα της παρέμβασης.
Μαζί με τις δικαιολογίες όμως αποδομήθηκε και κάτι άλλο....
Βλέπετε, οι παρεμβάσεις αυτές έγιναν τη στιγμή που η διατραπεζική των ΗΠΑ διέθετε ένα πλεόνασμα ύψους 1,5 τρισ.
Δεν ήταν θέμα έλλειψης ρευστότητας λοιπόν, αλλά ελλείψης πίστης στην διατραπεζική.
Ο βασιλιάς είναι γυμνός
Η BIS στο αναλυτικό της σημείωμα που δημοσιεύθηκε στις 8 Δεκέμβρη με τίτλο «September stress in dollar repo markets: passing or structural?» εξηγεί αναλυτικά τον συνδυασμό των «συμπτώσεων» που έπληξαν την διατραπεζική το φθινόπωρο όπως:
-H συρρίκνωση της διαθέσιμης ρευστότητας στο αμερικάνικο τραπεζικό σύστημα λόγω φορολογικών υποχρεώσεων.
- Οι συνεχείς ανατροπές στις προσδοκίες σχετικά με την εμπορική συμφωνία ΗΠΑ – Κίνας με άμεσο πλήγμα στους δείκτες της μεταποίησης και το πιο σημαντικό από όλα,
-Οι ακραίες μοχλεύσεις επενδυτικών Hedge Funds που οδήγησαν την αγορά repo σε απόλυτο «πάγωμα».
Καθώς εκτοξεύτηκε στα ύψη το overnight επιτόκιο για repos, πολλά από τα Ηedge Funds με άμεση διασύνδεση στο τραπεζικό σύστημα απειλήθηκαν άμεσα με χρεοστάσιο.
Οι μνήμες όμως του Σεπτεμβρίου του 2008, όταν η Lehman Brothers κήρυξε χρεοστάσιο ακριβώς μετά από ένα τέτοιο «πάγωμα» της αγοράς repos μέσω της οποίας διασφαλιζόταν η επάρκεια της ημερήσιας ρευστότητας της, κινητοποίησε άμεσα τη Fed, η οποία έκανε μια εντυπωσιακή στροφή 180 μοιρών.
Ακολούθησε σχεδόν ακαριαία και η ΕΚΤ, ανακοινώνοντας νέα ποσοτική χαλάρωση με ταυτόχρονη μείωση των επιτοκίων και νέο πρόγραμμα χορήγησης φθηνού χρήματος, μέσω της νέας σειράς τριμηνιαίων στοχευμένων πράξεων αναχρηματοδότησης, το επονομαζόμενο TLTRO III.
Αν οι Κεντρικές Τράπεζες δεν είχαν δείξει ακαριαία αντανακλαστικά, τότε σύμφωνα με την ανάλυση της BIS, το διεθνές τραπεζικό σύστημα θα είχε ζήσει πολύ μεγαλύτερες περιπέτειες από τις αντίστοιχες του 2008, γιατί απλούστατα οι συνέπειες των «παρολίγο» φετινών χρεοστασίων θα ήταν πολλαπλάσιες.
Το μέγεθος του προβλήματος καταδεικνύεται από τους αριθμούς.
Η Fed διοχεύτευσε στις αγορές repoς πάνω από 322 δισ. δολ. σε δύο μόλις μήνες έναντι να κρατήσει ανοικτές τις «κάνουλες» της βραχυπρόθεσμης αναχρηματοδότησης του συστήματος και κυρίως των επενδυτικών Hedge Funds με διεθνή δραστηριότητα.
Όλα αυτά αποκαλύπτουν ένα και μόνο πράγμα:
Ότι ο ουσιαστικός λόγος της έλλειψης ρευστότητας στη διατραπεζική των ΗΠΑ ήταν και είναι η έλλειψη εμπιστοσύνης μεταξύ των τραπεζών.
Οι κίνδυνοι παραμένουν
Tρεις μήνες μετά τις παραπάνω συνδυασμένες παρεμβάσεις των Κεντρικών Τραπεζών, η Fed ανακοίνωσε πριν λίγες ημέρες ότι θ'αυξήσει κατακόρυφα τις δόσεις ρευστότητας.
Τις τελευταίες ημέρες του Δεκέμβρη μέχρι τα πρώτα 24ωρα του 2020 αναμένεται να γίνουν δημοπρασίες repo και αγορές τίτλων από την Fed ύψους 180 – 190 δισ. δολ. από το σύνολο των 500 δισ. δολαρίων.
Μήπως οφείλεται η νέα παρέμβαση της Fed στο γεγονός ότι η περίφημη Φάση 1 της εμπορικής συμφωνίας μεταξύ ΗΠΑ-Κίνας δεν είναι στην πραγματικότητα τόσο καλή όσο αρχικά ανακοινώθηκε.;
Μήπως η FED κινείται προληπτικά έναντι να να αποφύγει κάποια επεισόδια σοβαρότερα από εκείνα της 17ης Σεπτέμβρη;
Ό,τι και αν ισχύει από τα δύο, η αμερικανική αγορά repos μέσω της οποίας εκκαθαρίζονται καθημερινά συμβόλαια επαναγοράς της τάξης του ενός τρισ. δολλαρίων τουλάχιστον, δεν έχει ακόμα επανακτήσει την εμπιστοσύνη μεταξύ των μελών της.
Επενδυτική στρατηγική 1:«Ο φόβος φυλάει τα έρμα»
Όσοι δραστηριοποιηθούμε στον μαγικό κόσμο των χρηματαγορών το 2020 μια «έννοια»...πρέπει να την έχουμε.
Η «έννοια» αυτή μεταφράζεται ως σωστή ανάλυση των κινδύνων που φέρει κάθε μας επένδυση, έναντι το ρίσκο που θα αναλάβουμε να συνάδει με το επενδυτικό μας προφίλ, αλλά και τη φάση ζωής την οποία διανύουμε.
Ακόμα και αν πρέπει να θυσιάσουμε ένα μέρος των μελλοντικών αποδόσεων, στο βωμό της εναρμόνισης ρίσκου -επενδυτικού προφίλ, βασική προτεραιότητα είναι να ανεβεί η ποιότητα των κρατικών και εταιρικών ομολόγων, εστιάζοντας σε εκδότες με πιο ισχυρούς ισολογισμούς και πιο διαφοροποιημένα επιχειρηματικά μοντέλα.
Η μετακίνηση παράλληλα από παθητικές σε ενεργητικές επενδυτικές στρατηγικές για ανοίγματα σε στοιχεία ενεργητικού που είναι πιο δύσκολο να ρευστοποιηθούν έχει ιδιαίτερη αξία εν έτη 2020, ενώ οι στρατηγικές hedging στο πιο risky κομμάτι του χαρτοφυλακίου για τους έχοντες γνώση, εξοικείωση ή επενδυτικό σύμβουλο είναι απαραίτητες.
Όσον αφορά τις μετοχές, οι αμυντικές μετοχές υψηλής μερισματικής απόδοσης παραδοσιακά αποτελούν μια καλή στροφή προς ένα long συντηρητικό χαρτοφυλάκιο ,ενώ extra bonus παίρνουν όσες δραστηριοποιούνται σε γεωγραφικές περιοχές με ισχυρά θεμελιώδη μεγέθη και είναι λιγότερο εκτεθειμένες στην αποδυνάμωση του διεθνούς εμπορίου.
Επενδυτική στρατηγική 2:Ακολουθώντας τα «μεγάλα παιδιά»
H αγορά χρυσού από τις Κεντρικές Τράπεζες τείνει να γίνει μια πάγια πλέον τακτική, ενώ οι αναλυτές αναφέρουν ότι η τάση πιθανότατα θα συνεχιστεί τα επόμενα χρόνια λόγω των αυξημένων παγκόσμιων εντάσεων, των νομισματικών πολέμων και της πορείας της ''''αποδολαριοποίησης'''' που έχουν διαλέξει αρκετές από τις αναδυόμενες οικονομίες.
Αθρόες ήταν όμως το γ'τρίμηνο του 2019 και οι αγορές χρυσού από τα ETFs.
Σύμφωνα με τα στοιχεία από το Παγκόσμιο Συμβούλιο Χρυσού, ο όγκος χρυσού σε φυσική μορφή που διακρατούν τα διαπραγματεύσιμα αμοιβαία κεφάλαια εκτινάχθηκε το τρίτο τρίμηνο στο ρεκόρ των 2855 τόνων, καθώς απορρόφησαν τα 2/3 της συνολικής ζήτησης για το κίτρινο μέταλλο, η οποία ανήλθε στους 408,6 τόνους, υπερδιπλάσιο νούμερο από εκείνο το αντίστοιχου τριμήνου του 2018.
Περίπου 150 τόνοι δε, αγοράστηκαν από επενδυτές απευθείας σε μπάρες και νομίσματα.
To SPDR Gold Trust -το μεγαλύτερο ETF που στηρίζεται σε φυσική κατοχή χρυσού- είδε εισροές χρυσού 6,5 δισ. δολαρίων τους εννέα μήνες που προηγήθηκαν του Σεπτεμβρίου. Στο Blackrock's iShares Gold Trust οι εισροές την ίδια περίοδο ήταν 2,9 δισ. δολάρια.
Η βόμβα των έκπτωτων αγγέλων
Η χαμηλότερη βαθμίδα της επενδυτικής κατηγορίας -Investment grade- για την S&P και τη Fitch θεωρείται η αξιολόγηση ΒΒΒ, ενώ για τον Moody's η αξιολόγηση με Baa.
Στην τελευταία αυτή επενδυτική βαθμίδα έχει «μαζευτεί» ένα χρέος της τάξης των 19 τρισ. δολαρίων, και όπως είπαμε στην αρχή αντιστοιχεί στο 40% του συνολικού χρέους-ιδιωτικού και κρατικού- των οχτώ ισχυρότερων οικονομιών του πλανήτη.
Καταλαβαίνουμε λοιπόν ότι μιλάμε για συσσώρευση ενός εκρηκτικού μεγέθους εκδόσεων χρέους στο τελευταίο σκαλί της επενδυτικής αξιολόγησης, ένα μέγεθος κατά 35% μεγαλύτερο από το αντίστοιχο του 2008.
Αν η παγκόσμια οικονομία συνεχίσει να επιβραδύνεται, τότε ενδέχεται να υπάρξουν υποβαθμίσεις από το τελευταίο σκαλί του investment grade σε non investment grade.
Στη γλώσσα των διαχειριστών αυτό σημαίνει ότι η αγορά θα γεμίσει από έκπτωτους αγγέλους.
Και αυτό δεν το λέμε εμείς, αλλά η Κρισταλίνα Γκεοργκίεβα, η νέα επικεφαλής του ΔΝΤ, στην εισηγητική της τοποθέτηση στην ετήσια σύνοδο του Ταμείου.
Αν συμβεί κάτι τέτοιο, είτε λόγω ύφεσης, είτε λόγω μεμονομένων χρεοστασίων που θα τραυματίσουν σοβαρά την επενδυτική ψυχολογία, η αντίδραση θα είναι η κλασσική: Ρευστοποιήσεις
Οι αγοραστές όμως των επίκινδυνων assets ενεργητικού δηλώνουν το παρόν μόνο τις ηλιόλουστες μέρες.
Στις καταιγίδες παραμένουν βαθιά κρυμμένοι στα καταφύγια τους, ήτοι στον χρυσό στο γιεν, στο ελβετικό φράγκο και φυσικά στα ομόλογα υψηλής πιστοληπτικής αξιολόγησης.
Ποιοι θα είναι οι αντισυμβαλλόμενοι στις πωλήσεις των ομολόγων μη επενδυτικής βαθμίδας;
Aκόμα μεγαλύτερο είναι το ερώτημα: Σε ποιες τιμές θα δηλώσουν το παρόν;
Τα τελευταία δέκα χρόνια, η υποβάθμιση του rating από BBB- σε BB + οδηγεί στη διεύρυνση του spread κατά μέσο όρο κατά 76bp.
Τα τελευταία δέκα χρόνια όμως είχαμε πάρτυ στις αγορές και ακμαία επενδυτική ψυχολογία.
Δεδομένου του μεγέθους της αγοράς ομολόγων τους, οι ΗΠΑ είναι πιθανό να έχουν τον μεγαλύτερο αριθμό πεσόντων αγγέλων.
Ήδη άλλωστε κατέχουν το μεγαλύτερο ποσοστό των «έκπτωτων αγγέλων» στα τέσσερα από τα τελευταία πέντε χρόνια.
Συνδυάστε τώρα το γεγονός ότι οι αμερικανικές εταιρείες με αξιολόγηση BBB ανέλαβαν μεγαλύτερο χρέος τα τελευταία χρόνια ελέω των καλών μακροοικονομικών συνθηκών και των χαμηλών επιτοκίων που προσέφεραν οι Κεντρικές Τράπεζες ανά τον κόσμο.
Μήπως έχουμε μια ωραία φωτογραφία ενός από τα πιο επικίνδυνα assets για το 2020;
Συνοψίζοντας λοιπόν τα κομμάτια του εκρηκτικού παζλ που κληροδοτεί το 2019 στο 2020, έχουμε και λέμε:
-Η Fed μέχρι τέλη Ιανουαρίου θα έχει διοχετεύσει περίπου 500 δισ. δολάρια στην αγορά repos των ΗΠΑ, μέσα σε διάστημα 4 μηνών.
-Στη συγκεκριμένη αγορά εκκαθαρίζονται καθημερινά συμβόλαια επαναγοράς της τάξης του ενός τρισ. δολλαρίων, ενώ η πλεονάζουσα ρευστότητα της υπολογίζεται στο 1,5 τρισ.
Γιατί λοιπόν είναι απαραίτητες οι ενέσεις της Fed;
- Τα συνολικά εταιρικά χρέη στις ΗΠΑ, Ιαπωνία, Κίνα, Γερμανία, Μεγάλη Βρετανία, Γαλλία, Ιταλία και Ισπανία ανέρχονται σε 51 τρισ. δολάρια, από 34 τρισ. το 2009.
Περίπου το 40% των εταιρικών αυτών χρεών δεν θα μπορούσαν να αναχρηματοδοτηθούν σε περίπτωση χρηματοπιστωτικής κρίσης.
Ήτοι στην τελευταία επενδυτική βαθμίδα έχει «μαζευτεί» ένα χρέος της τάξης των 19 τρισ. δολαρίων.
Για πόσο καιρό θα είναι διαχειρίσιμο;
Αποποίηση Ευθύνης: Το υλικό αυτό παρέχεται για πληροφοριακούς και μόνο σκοπούς. Σε καμία περίπτωση δεν πρέπει να εκληφθεί ως προσφορά, συμβουλή, ή προτροπή για αγορά ή πώληση των αναφερομένων προϊόντων.
Παρόλο που οι πληροφορίες που περιέχονται, βασίζονται σε πηγές που θεωρούνται αξιόπιστες, καμία διασφάλιση δεν δίνεται ότι είναι ακριβείς ή πλήρεις και δεν θα πρέπει να εκλαμβάνονται ως τέτοιες.
