Της Μαίρης Βενέτη*
Στον τρέχοντα οικονομικό κύκλο, η φάση της ανόδου - την οποία ακόμα διανύουμε - ναι μεν έχει τα κλασσικά χαρακτηριστικά όπως αύξηση της κατανάλωσης και της βιομηχανικής παραγωγής, μείωση της ανεργίας και ευνοϊκό κλίμα για επενδύσεις, αλλά εντούτοις έχει και κάποιες παθογένειες, λόγω των πολύχρονων προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης.
Καταρχήν, τα επιτόκια παρέμειναν σε μηδενικό επίπεδο για πάρα πολλά χρόνια, με αθρόα και φθηνή προσφορά χρήματος.
Οι αμερικάνικες και μετέπειτα οι ευρωπαϊκές τράπεζες προσέλκυσαν κεφάλαια από όλο τον πλανήτη.
Οι τράπεζες έναντι να επωφεληθούν από τις καταθέσεις άρχισαν να «δανείζουν» την κατανάλωση και έτσι το χρέος, ιδιωτικό και δημόσιο, άρχισε να αυξάνεται.
Φυσικά επωφελήθηκαν όλοι από αυτήν την εξέλιξη, καθώς η Δύση με τη «δανεική» κατανάλωση επιδότησε την ανάπτυξη και των αναπτυσσόμενων οικονομιών.
Πάνω από όλους όμως επωφελήθηκαν οι επενδυτές, καθώς στηριζόμενοι στα χαμηλά επιτόκια του δολαρίου, χρηματοδότησαν με χαμηλό κόστος τις επενδυτικές θέσεις, συμπεριλαμβανομένων εκείνων με αυξημένο ρίσκο.
Και εδώ ακριβώς έγκειται η δεύτερη μεγάλη παθογένεια: περισσότερα χρήματα δαπανήθηκαν για την επαναγορά μετοχών παρά για κεφαλαιουχικές επενδύσεις. Ακόμα και η φορολογική μεταρρύθμιση του Τραμπ της τάξης του 1,5 τρισ. δολαρίων-που θα αντιστάθμιζε την απώλεια εσόδων από τη μείωση των φόρων-δεν άνοιξε τον δρόμο για περισσότερες επενδύσεις και υψηλότερους μισθούς.
Ενδεικτικό είναι ότι σύμφωνα με έκθεση της Moody's, οι πέντε τεχνολογικοί κολοσσοί των ΗΠΑ - Apple, Alphabet, Cisco, Microsoft, Oracle - δαπάνησαν μόνο φέτος 115 δισ. δολάρια για την επαναγορά μετοχών, ενώ για κεφαλαιουχικές επενδύσεις μόλις 42,6 δισ. δολάρια.
Μέσα σε αυτό το κάδρο δεν είναι ενθαρρυντικό ότι το παγκόσμιο συνολικό χρέος σύμφωνα με το Διεθνές Χρηματοπιστωτικό Ινστιτούτο, (IIF), αυξήθηκε κατά 78 περίπου τρισ. δολάρια μέσα σε μια δεκαετία, φτάνοντας το πρώτο τρίμηνο του 2018 τα 247 τρισ.
Πότε θα περάσουμε στη φάση της κρίσης;
Τι μας σώζει μέχρι στιγμής; Ο ρυθμός παγκόσμιας ανάπτυξης που κρατάει το ποσοστό χρέους στο 318% περίπου του παγκόσμιου ΑΕΠ, ένα κλάσμα που ήταν για πέμπτο συνεχόμενο τρίμηνο μειωμένο.
Όσο το κλάσμα αυτό μειώνεται ή έστω δεν αυξάνεται, οι αρκούδες των αγορών παραμένουν μαντρωμένες.
Αν όμως το παγκόσμιο ΑΕΠ μειωθεί στο μέλλον, -ήδη εμφανίζει σημάδια επιβράδυνσης σε πολλές οικονομίες-τότε το άνωθεν κλάσμα θα μεγαλώσει και τότε όλοι θα θυμηθούν ότι κάποτε η παγκόσμια κοινότητα ανησυχούσε για λόγο Χρέους/ΑΕΠ πέριξ του 120%.
Κάπως έτσι θα περιέλθουμε στην επόμενη φάση του τρέχοντος κύκλου.
Η φάση της κρίσης έχει σαν κύριο χαρακτηριστικό σε όλους σχεδόν τους κύκλους, ότι εκδηλώνεται όταν η οικονομία βρίσκεται στο ανώτερο σημείο της σε όλους τους τομείς. Επίσης η μετάβαση από την άνοδο στην κάθοδο και αντίστροφα, δεν γίνεται άμεσα ή απότομα, αλλά απαιτεί χρόνο.
Πού βρισκόμαστε τώρα;
Η κατανάλωση και τα εταιρικά κέρδη έχουν αυξηθεί πολύ, ενώ η υψηλή απασχόληση έχει οδηγήσει σε άνοδο των τιμών, oι οποίες έχουν βοηθηθεί και λόγω του υψηλότερου κόστους παραγωγής που φυσικά επηρεάζεται από τις τιμές του πετρελαίου.
Βέβαια ο πληθωρισμός υπό συνθήκες μηδενικών επιτοκίων και προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης θα έπρεπε να είχε εκδηλωθεί πολύ νωρίτερα. Οι φθηνές εισαγωγές όμως είχαν έντονα αποπληθωριστική επίδραση, αν και χάρη στον Ντόναλντ Τραμπ οδηγούμαστε σε άρση αυτού του παράγοντα.
Το αποτέλεσμα όλων αυτών των παραγόντων είναι η άνοδος των επιτοκίων, και η ιστορία δείχνει ότι αυτό οδηγεί πάντα ένα ποσοστό επιχειρήσεων και καταναλωτών σε αδυναμία πληρωμής.
Πρώτοι υποψήφιοι είναι όσοι έχουν υψηλά φορτία χρέους.
Μολονότι έχουν γίνει πολλές βελτιώσεις τα τελευταία χρόνια στους εταιρικούς ισολογισμούς με την αναδιάρθρωση και την ενίσχυση των επιχειρηματικών μοντέλων, η εύκολη ρευστότητα και η αναδοχή εξαιτίας των χαμηλών επιτοκίων, συνέβαλαν στην άνοδο του αριθμού υπερχρεωμένων επιχειρήσεων.
Η S&P Global Ratings σε πρόσφατη έκθεση της σημείωσε ότι το ποσοστό των εταιρειών υψηλής μόχλευσης- πέντε φορές το ενεργητικό τους-διαμορφώθηκε σε 37% το 2017, έναντι 32% το 2007. Για ποια ακριβώς απομόχλευση μιλάμε;
Τα ποσοστά αθέτησης βέβαια παραμένουν χαμηλά, για αυτό και το παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό σύστημα παραμένει ακόμα ήρεμο.
Αν και οι συνθήκες πίστωσης παραμένουν καλοήθεις, ποιες είναι όμως οι προοπτικές μεσοπρόθεσμα;
Με τα επιτόκια να βρίσκονται σε ανοδική τροχιά στις ΗΠΑ-εντός του 2019 και στην Ευρώπη-η υψηλή μόχλευση θα αυξήσει την ευαισθησία- κρατών και εταιρειών- στο υψηλότερο κόστος χρηματοδότησης.
Η αναπροσαρμογή των τιμών στις αγορές ομολόγων θα επιδεινώσουν με τη σειρά τους τα πιστωτικά χαρακτηριστικά ενός μεγάλου ποσοστού εκδοτών.
Αν αυτό γίνει ταυτόχρονα με μια κάμψη της εταιρικής κερδοφορίας, τότε θα έχουμε έναν συνδυασμό που θα μπορούσε να κλονίσει την σταθερότητα του παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος.
Τα σημάδια ότι είμαστε στο τέλος της ανόδου
-Η Fed μέσω της αύξησης των επιτοκίων έχει προκαλέσει την ανατίμηση του δολαρίου.
Το τελευταίο με τη σειρά του ασκεί πίεση στις τιμές των εμπορευμάτων. Η επιβράδυνση όμως της οικονομικής ανάπτυξης σε πολλές οικονομίες, μειώνει επιπλέον τις προοπτικές για τα μέταλλα με βιομηχανικές χρήσεις. Ο χαλκός, η ξυλεία, τα βιομηχανικά μέταλλα και άλλες οικονομικά ευαίσθητες κλάσεις περιουσιακών στοιχείων, ταλαιπωρούνται ήδη από τον Μάιο του 2018.
-Το υψηλό δολάριο έχει αρχίσει να ταλαιπωρεί και τις αναπτυσσόμενες οικονομίες που έχουν χρέος σε δολάρια. Αρκεί μια ματιά στην πορεία των νομισμάτων και της πορείας των χρηματιστηρίων των αναδυομένων αγορών, για να κατανοήσει τι σημαίνει να έχεις χρέος σε δολάρια εν μέσω αύξησης των επιτοκίων.
-Οι δείκτες PMI, με εξαίρεση προς το παρόν τις ΗΠΑ, υποδεικνύουν ότι ουκ ολίγες οικονομίες αναπτύσσονται πλέον με πολύ χαμηλότερο ρυθμό. Η επιδείνωση των δεικτών PMI αποτελούν ένα από τα πιο επίφοβα σενάρια και ταυτόχρονα το «λαβράκι» των short.
-Έχουμε καμπανάκια και σε επίπεδο ΑΕΠ. Με το μέγεθος της καμπάνας να αποδίδεται από το γερμανικό ΑΕΠ, το οποίο για πρώτη φορά από τις αρχές του 2015 σημείωσε μείωση το τρίτο τρίμηνο του 2018. Η Eurostat μάλιστα επιβεβαίωσε τα προκαταρκτικά στοιχεία για την επιβράνδυνση της ανάπτυξης σε όλη την Ευρωζώνη στο χαμηλό τετραετίας, όπως φαίνεται και από το παρακάτω διάγραμμα.
Παρά την χαλαρή νομισματική πολιτική της Κίνας, δεν φαίνεται να επωφελούνται το γουάν ή οι χρηματιστηριακοί δείκτες. Από τον Φεβρουάριο του 2018 το χρηματιστήριο της Σανγκάη διαπραγματεύεται σταθερά κάτω από το κινητό μέσο των 200 ημερών.
-Στην Ευρώπη έχει χαθεί επίσης αυτό το σημαντικό τεχνικό όριο για τις περισσότερες αγορές, με την Γερμανία να έχει χάσει επαφή με τον 200άρη από τον Αύγουστο, τη Γαλλία από τον Οκτώβριο, ενώ η Ιταλία είχε επαφή μαζί του για τελευταία φορά τον Μάιο.
- Οι χρηματιστηριακές αγορές που είναι ευθυγραμμισμένες με το παγκόσμιο εμπόριο έφτασαν στο ζενίθ τους μεταξύ του Ιουνίου και Αυγούστου και στην συνέχεια άρχισαν να καταγράφουν και αυτές σημαντικές απώλειες, με τη Νότια Κορέα να αποτελεί λαμπρό παράδειγμα.
- Μπορεί η μητέρα των αγορών να κρατάει το ανοδικό της κανάλι, κινούμενη εκατέρωθεν του μέσου κινητού όρου των 200 ημερών-2770 μονάδες- αλλά αυτό δεν εξυπακούεται για όλες τις μετοχές. Παρά το δημοσιονομικό πακέτο 1,5 τρισ. δολαρίων στις ΗΠΑ, οι αμερικανικές μετοχές μικρής κεφαλαιοποίησης παραμένουν στάσιμες από την αρχή του 2018, ενώ οι κυκλικές μετοχές στις ΗΠΑ έχουν βυθιστεί.
- Η απόδοση του 10ετούς αμερικανικού ομολόγου ξεπερνά το 3%, αλλά οι μετοχές αμερικανικών τραπεζών δεν αντιδρούν με θετικό τρόπο.
Τι μπορεί αλήθεια να είναι αυτό που θα σηματοδοτήσει τη διάθεση της Fed να σταματήσει τις αυξήσεις επιτοκίων;
Σε μηνιαία έρευνα οι διαχειριστές περιουσιακών στοιχείων εξέφρασαν την άποψη πως ο δείκτης S&P 500 πρέπει να υποχωρήσει στις 2.390 μονάδες, 11%-13% χαμηλότερα από τα τρέχοντα επίπεδα, προκειμένου η Fed να επιβραδύνει τη νομισματική σύσφιξη.
Το νούμερο αυτό αν μη τι άλλο προκαλεί αίσθηση σε όσους έχουμε παρατηρήσει ότι η γραμμή τάσης στο διάγραμμα του S&P, μαρκάρει τις 2250 μονάδες, ήτοι κάτι λιγότερο από ένα 6% από το επίπεδο των 2390 μονάδων.
Τον καταλυτικό ρόλο των αμερικανικών επιτοκίων για την αγορά απέδειξε περίτρανα η προχτεσινή ομιλία του προέδρου της Ομοσπονδιακής Τράπεζας της Αμερικής, Jerome Powell.
Οι μετοχές στην Αμερική ενισχύθηκαν την Τετάρτη πάνω από 2%, μετά την ανακοίνωση «ότι τα επιτόκια είναι ελάχιστα κάτω από το ουδέτερο επίπεδο».
Η τοποθέτηση αυτή θεωρήθηκε πολύ πιο συντηρητική από τις παρατηρήσεις που έκανε ο Powell πριν από δύο μήνες και πυροδότησε επαναπροσσέγγιση του κινητού μέσου των 200 ημερών μέσα σε μια μόνο συνεδρίαση. Εντυπωσιακή αντίδραση, αλλά και ενδεικτικότατη της ευαισθησίας των αγορών στις εκτιμήσεις για το ύψος των επιτοκίων.
-Παραμένουν στην καθημερινότητα μας τρία σοβαρά προβλήματα δίχως λύση, η Ιταλία, ο εμπορικός πόλεμος και το Brexit.
Η έκβαση που θα έχουν οι τρεις αυτές συνισταμένες, θα καθορίσει και το τελικό ύψος του λογαριασμού, ο οποίος με έναν μαγικό τρόπο επιμμερίζεται σε όλο το παγκόσμιο χωριό.
Προς το παρόν βέβαια οι εκτιμήσεις αφορούν τις τοπικές οικονομίες.
Ενδεικτικά ,η Τράπεζα της Αγγλίας προειδοποίησε ήδη ότι ένα άτακτο Brexit θα μπορούσε να βυθίσει την οικονομία του Ηνωμένου Βασιλείου σε μια μεγαλύτερη ύφεση από αυτή που γνώρισε μετά την παγκόσμια οικονομική κρίση του 2008.
Στο χειρότερο σενάριο της, η οικονομία θα μπορούσε να συρρικνωθεί κατά 8% μέσα σε ένα χρόνο, ενώ η λίρα θα μειωνόταν κατά 25%.
Προφανώς ένα "ήπιο" Brexit παραμένει το μόνο ζητούμενο, όπως άλλωστε και ο συμβιβασμός Ιταλίας-Βρυξελλών ή η λήξη του εμπορικού πολέμου.
Πώς μπορούμε να διαφυλάξουμε τα νότα μας
Θα ήταν συνετό οι επενδυτές να αναπροσαρμόσουν την ανοχή τους στον κίνδυνο, αλλάζοντας την ποιότητα του χαρτοφυλακίου τους και αποκτώντας ταυτόχρονα ένα καλό επίπεδο ρευστότητας, πριν οι δείκτες PMI, τα εταιρικά κέρδη και εν κατακλείδι ο λόγος Χρέους/Αεπ αφυπνίσουν τις διορθωτικές δυνάμεις της αγοράς.
Όταν συμβεί αυτό βέβαια και το «σύστημα πάρει τάση», τότε και μόνον τότε, μπορούν να κερδοσκοπήσουν μέσω short θέσεων.
Μέχρι τότε, οι short θέσεις καλό είναι να χρησιμοποιηθούν σαν αντιστάθμιση και μόνο, γιατί όπως είπαμε στην αρχή, η μετάβαση από την άνοδο στην κάθοδο μπορεί να κρατήσει και μήνες, γεγονός καταλυτικό για το time value των παράγωγων προϊόντων.
Εν αρχή είναι η ρευστότητα λοιπόν, εν συνεχεία η διατήρηση κεφαλαίου και στο τέλος η κερδοσκοπία.
Η κατοχύρωση των κερδών από τα assets αυξημένου ρίσκου και η δημιουργία ρευστών διαθεσίμων είναι πρωταρχικής σημασίας για την άμυνα των χαρτοφυλακίων.
Η ρευστότητα-τουλάχιστον 25% επι του χαρτοφυλακίου- θα μπορούσε να έχει και μια συμπαθητική απόδοση μέσω του αμερικανικού Treasury, με το πλεονέκτημα μάλιστα του εξαιρετικά μικρού χρονικού ορίζοντα.
Για όσους έχουν δολάρια, αυτή τη στιγμή υπάρχει η δυνατότητα να τα κλείνουν ανά μήνα με ετησιοποιημένο επιτόκιο 2,29%. Αν το συγκρίνει κανείς με την δεκαετία που είναι στο 3% και κάτι, κατανοεί το τεράστιο πλεονέκτημα.
Για τους κατόχους ευρώ- και άλλων νομισμάτων- υπάρχει η λύση των DCIs, αλλά μόνο κατόπιν συμβουλής από εξειδικευμένο διαχειριστή, ώστε να επιλεχθούν τα κατάλληλα strike.
Δεδομένου ότι η μεταβλητότητα έχει μεν ανέβει, αλλά δεν έχει χτυπήσει κόκκινο, θα μπορούσε να διατηρηθεί ένα μετοχικό χαρτοφυλάκιο αμυντικού προφίλ σε εταιρείες με εξαιρετικά καλές ταμειακές ροές και διαχρονικά γενναιόδωρης μερισματικής πολιτικής, όπως αυτές των λιστών Dividend Aristocrats.
Αν επιδεινωθούν οι συνθήκες, ένα τέτοιο χαρτοφυλάκιο θα μπορούσε είτε να πουληθεί-καθότι παραδοσιακά αρχικά τουλάχιστον «κρατάει τιμές»- είτε να αντισταθμιστεί με short θέσεις μέσω συμβόλαίων ή options των εταιρειών αυτών, ή μέσω short ETFs.(σ.σ διαπραγματεύσιμα αμοιβαία κεφάλαια).
Για παράδειγμα, αν κάποιος έχει αμερικανικές μετοχές, μπορεί να τοποθετηθεί και στο διαπραγματεύσιμο αμοιβαίο ProShares Short S&P 500 (SH), το οποίο αντικατοπτρίζει αντιστρόφως την ημερήσια απόδοση του S & P 500.
Εάν αυξηθεί κατά 2% ο S&P, τότε η τιμή του θα μειωθεί κατά 2%, μείον τα fees 0,89% και το αντίστροφο. Αντίστοιχα υπάρχουν short ETFs για όλους τους δείκτες. Όταν σπάνε κρίσιμες τεχνικές αντιστάσεις, συνεπικουρικά και για μικρό χρονικό διάστημα μπορεί να χρησιμοποιηθούν ETFs με μόχλευση, των οποίων η τιμή μεταβάλλεται διπλά από τον υποκείμενο δείκτη.
*Η Μαίρη Βενέτη είναι Πιστοποιημένη Διαχειριστής από την Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς
Αναδημοσίευση από τον Φιλελεύθερο της 23ης Νομεβρίου
Αποποίηση Ευθύνης
Το υλικό αυτό παρέχεται για πληροφοριακούς και μόνο σκοπούς. Σε καμία περίπτωση δεν πρέπει να εκληφθεί ως προσφορά, συμβουλή, ή προτροπή για αγορά ή πώληση των αναφερομένων προϊόντων.
Παρόλο που οι πληροφορίες που περιέχονται, βασίζονται σε πηγές που θεωρούνται αξιόπιστες, καμία διασφάλιση δεν δίνεται ότι είναι ακριβείς ή πλήρεις και δεν θα πρέπει να εκλαμβάνονται ως τέτοιες.
