Η κύρια έκπληξη το 2022 ήταν η επιμονή και το ύψος του πληθωρισμού που οδήγησε σε μεγαλύτερες αυξήσεις επιτοκίων και υψηλότερες αποδόσεις στα ομόλογα από ότι αναμενόταν. Ήταν μια εξέλιξη που έπληξε τις αποδόσεις των επενδυτικών χαρτοφυλακίων. Παράλληλα τα ποσοστά χρέους υποχώρησαν στις περισσότερες χώρες καθώς το ονομαστικό ΑΕΠ αυξήθηκε λόγω του πληθωρισμού περισσότερο από το χρέος.
Σε έκθεση της η UBS εκτιμά ότι τα επιτόκια έχουν εισέλθει σε φάση κορύφωσης και ότι τα ομόλογα είναι μια ελκυστική επιλογή για τοποθετήσεις το επόμενο 12μηνο λόγω της προοπτικής ανόδου των τιμών τους και της υποχώρησης των αποδόσεων ενόψει μελλοντικών μειώσεων του κόστους χρήματος.
«Τα συχνότερα ερωτήματα στα οποία καλούμαστε να απαντήσουμε είναι τρία: Θα ρευστοποιήσουν πλήρως οι κεντρικές τράπεζες τα χαρτοφυλάκια ομολόγων που έχουν συγκεντρώσει; Ποιοι θα αγοράσουν τα ομόλογα αυτά και πόσο μπορεί να αυξηθούν τα επιτόκια λόγω αυτού; Γιατί δεν μπορούν οι κεντρικές τράπεζες απλά να διαγράψουν το χρέος αυτό, παρέχοντας στις κυβερνήσεις ανακούφιση;» αναφέρει η έκθεση.
Η απάντηση στο πρώτο ερώτημα είναι απλά όχι, τονίζει η UBS.
«Σίγουρα οι κεντρικές τράπεζες είναι σε διαδικασία συρρίκνωσης των ισολογισμών τους. Όμως, δεν υπάρχει ένα άριστο μέγεθος-στόχος καθώς αυτό εξαρτάται από πολλούς παράγοντες. Ο ρόλος των κεντρικών τραπεζών στη σημερινή οικονομία είναι να καθορίζουν την τιμή και όχι την ποσότητα του χρήματος. Αυτό επιτυγχάνεται κυρίως μέσω των επιτοκίων αλλά ο ισολογισμός τους παίζει έναν ρόλο στο να διασφαλίζει ότι υπάρχει ισορροπία ανάμεσα στη ζήτηση και την προσφορά χρήματος» επισημαίνουν οι αναλυτές.
Όταν μια κεντρική τράπεζα διογκώνει τον ισολογισμό της (αγοράζοντας ομόλογα), αυξάνει την προσφορά ρευστότητας (χρήματος) στην οικονομία. Όταν συρρικνώνει τον ισολογισμό της (πουλώντας ομόλογα) μειώνει τη ρευστότητα, την προσφορά χρήματος. Η εξισορρόπηση της προσφοράς με τη ζήτηση όσο καλύτερα γίνεται βοηθά τις κεντρικές τράπεζες στο να πετύχουν τον στόχο τους, δηλαδή να καθορίζουν το κόστος χρήματος.
Το να στοχεύουν σε ένα μέγεθος ισολογισμού υποδηλώνει ότι οι αξιωματούχοι έχουν κατά νου ένα βέλτιστο επίπεδο προσφοράς χρήματος. Πρόκειται για μια στρατηγική που ακολουθήθηκε τη δεκαετία του 1970 και 1980, αλλά η προσέγγιση αυτή θεωρείται σήμερα αποτυχημένη και η προσοχή έχει στραφεί στην τιμή του χρήματος.
Όσο για το δεύτερο ερώτημα, θα πρέπει να βρεθούν εναλλακτικοί αγοραστές ομολόγων αν οι κεντρικές τράπεζες επιλέξουν να συρρικνώσουν τους ισολογισμούς τους με το να μην επανεπενδύουν τα έσοδα από τα ομόλογα που λήγουν ή από τις πωλήσεις τους, σημειώνει η UBS.
«Στην αρχή της διαδικασίας, όταν υπάρχει ακόμη υπερβάλλουσα ρευστότητα στο σύστημα η αγορά συνήθως είναι σε θέση να απορροφήσει τη διαφορά χωρίς σημαντική επίπτωση στις τιμές ομολόγων. Ωστόσο, καθώς η προσφορά αυξάνεται οι επενδυτές αρχίζουν να ζητούν υψηλότερες αποδόσεις για να διακρατήσουν τα ομόλογα αυτά. Αυτό δεν δημιουργεί σημαντικό ζήτημα για τις κεντρικές τράπεζες εφόσον οι αποδόσεις δεν δημιουργούν εμπόδια στο βέλτιστο κόστος χρήματος για τους στόχους των πολιτικών τους. Πιστεύουμε ότι οι αξιωματούχοι θα σταματούσαν τη συρρίκνωση του ισολογισμού σε περίπτωση που προκαλέσει σημαντική άνοδο στις αποδόσεις», συμπληρώνουν οι αναλυτές.
Η απάντηση στο τρίτο ερώτημα είναι ότι δεν είναι ξεκάθαρο τι θα πετύχαινε μια διαγραφή χρέους, αναφέρει η UBS.
Όταν οι κεντρικές τράπεζες διακρατούν κρατικά ομόλογα τα κουπόνια που εισπράττουν πληρώνονται απευθείας στην κυβέρνηση, κάτι που κάνει το κόστος δανεισμού μηδενικό για τις κυβερνήσεις. Μερικοί ισχυρίζονται ότι η μείωση του αποθέματος χρέους επιτρέπει στις κυβερνήσεις να δανειστούν περισσότερο. Αυτό αποτελεί σημείο διαμάχης αφού οι κυβερνήσεις μπορούν να το κάνουν με μηδενικό κόστος αν οι κεντρικές τράπεζες αγοράζουν το χρέος.
Για την Ελλάδα η UBS επισημαίνει: «H Ελλάδα θα δει μια από τις μεγαλύτερες μειώσεις χρέους, γύρω στις 21 ποσοστιαίες μονάδες στο 178% του ΑΕΠ. Και αυτό παρά ένα δημοσιονομικό έλλειμμα 4% αλλά χάρη στον ονομαστικό ρυθμό ανάπτυξης του 12,5%. Οι αγοραστές των νέων 10ετων ομολόγων της Ελλάδας που εκδόθηκαν τον Ιανουάριο του 2022 είχαν συνολικές απώλειες 25% στα χαμηλά του Οκτωβρίου και 17% σήμερα. Λαμβάνοντας υπόψη τον πληθωρισμό 8,5% στην ευρωζώνη, οι ζημιές σε πραγματική βάση φθάνουν το 24%. Παρά το γεγονός ότι η πτώση της τιμής του ομολόγου μπορεί να ανακτηθεί σε βάθος χρόνου καθώς πλέον πληρώνει 3,9% η απώλεια αγοραστικής αξίας θα είναι μόνιμη».
Που καταλήγει η UBS:
«Πιστεύουμε ότι ο πληθωρισμός θα υποχωρήσει το 2023 και οι κεντρικές τράπεζες θα αλλάξουν ρότα, θα αρχίσουν να μειώνουν τα επιτόκια. Οι αποδόσεις θα πέσουν, επιτρέποντας ικανοποιητικά κέρδη στα κρατικά ομόλογα και την ανάκτηση μέρους των απωλειών του 2022. Μόλις οι οικονομίες επανέλθουν στην ανάπτυξη, πιθανότατα το 2024, θα πρέπει να δοθεί προσοχή στη δυναμική του πληθωρισμού».
